Choć przybywa ocen wskazujących na przewagę obligacji nad akcjami w obecnych uwarunkowaniach (obligacje są historycznie tanie, akcje relatywnie drogie), przecena obligacji się nie zatrzymuje. I nie wiadomo co, miałoby ją powtrzymać.

Notowania obligacji skarbowych aktualnie są silnie skorelowane z notowaniami kontraktów na ropę naftową. Wzrost notowań baryłki ropy crude powyżej 100 dolarów w środku tygodnia poważnie zaniepokoił posiadaczy obligacji, a kontynuacja ruchu w kierunku 110 dolarów wywołała już poważną falę przeceny i pomogła ustalić kolejne, wieloletnie rekordy rentowności. Ponieważ notowania ropy przebiegają w rytmie wzrostu i osłabienia napięcia na linii USA-Iran, inwestorzy mogą liczyć, że gdy obecna fala napięcia opadnie, notowania ropy spadną, a wraz z nimi umocnią się obligacje rządowe na całym świecie.

To jednak tylko część historii. Choć trudno zaprzeczyć wysokiej korelacji między notowaniami ropy i obligacji w ostatnich miesiącach, w istocie ropie zdarzało się już mocno drożej w przeszłości, co nie wywoływało fali przeceny na rynkach obligacji, a poziomy rentowności przy porównywalnych notowaniach ropy były niższe niż obecnie. Prawdziwą przyczyną wzrostu rentowności jest jego podaż na rynku pierwotnym, a więc na kolejnych przetargach długu. A rządy nie mają wyjścia - muszą zwiększać skalę emisji, żeby zdobyć pieniądze na spłatę istniejących papierów, sfinansować bieżące wydatki oraz wydatki na zbrojenia. Ropa jest tu dodatkowym elementem, który przyczynia się do wzrostu inflacji, a wraz z nią także stóp procentowych. Tu zachodzi sprzężenie zwrotne - ponieważ rządy stawiają dziś na krótkoterminowe, wyraźnie tańsze zadłużenie, to wzrost stóp procentowych oznacza dla nich szybko odczuwalny wzrost kosztów odsetkowych, którego z kolei „boją się” długoterminowe obligacje, więc ich rentowność rośnie jeszcze szybciej.

W minionym tygodniu Rada Polityki Pieniężnej wstrzymała się jednak od zmiany stóp procentowych w Polsce. Adama Glapińskiego, prezes NBP, ocenił, że stopy procentowe pozostaną na obecnym poziomie do połowy przyszłego roku, o ile okoliczności się nie zmienią. To byłaby dobra wiadomość dla resortu finansów, tyle, że okoliczności (drożejąca ropa) zmieniły się między początkiem i końcem konferencji prezesa NBP. 

Za to w czwartek stopy procentowe o 25 pkt podniósł Europejski Bank Centralny, który jednocześnie zrewidował w górę prognozy inflacji i wzrostu gospodarczego strefy euro w latach 2027-28. Nie uszło uwadze inwestorów, że prognoza inflacji została podniesiona mimo czerwcowej podwyżki stóp i że wciąż, nawet w 2028 r. jej oczekiwana wysokość (2,1 proc.) przekraczać będzie średnioterminowy cel EBC (2,0 proc.). Stąd już niedaleko do wniosku, że na podniesieniu stopy depozytowej do 2,5 proc. może się nie skończyć. Rynek wycenia już kolejną podwyżkę stóp w ECB, choć dopiero w grudniu.

Utrzymanie stopy referencyjnej NBP na dotychczasowym poziomie, przy jednoczesnym wzroście rentowności długoterminowych obligacji Polski, powoduje coraz ostrzejsze wystromienie krzywej rentowności, która wygląda już tak, jak w 2021 r., tj. przy bardzo niskich stopach procentowych, ale bardzo szybko rosnącej inflacji. Dla jednych to ostrzeżenie - inflacja i stopa referencyjna są bliskie wystrzału. Dla innych jednak ten sam obrazek staje się okazją do strategicznych zakupów obligacji, które w średnim terminie, z pominięciem czekających rynek wahań, prezentują ponadprzeciętne szanse na dobry zarobek. W tym samym momencie inwestorzy o różnym spojrzeniu znaleźli się w różnych miejscach - gdy jedni obawiają się epickiej katastrofy finansów publicznych inni widzą okazję do promocyjnych zakupów. Przedsionek piekła i bramy raju okazały się tym samym miejscem.

Inwestorzy w Polsce nie muszą brać udziału w grze o coraz wyższej stawce, która w coraz mniejszym stopniu wycenia ryzyko stopy procentowej, a w coraz większym zdolność rządów do zaciągania nowych długów i obsługi już istniejących. W odróżnieniu od rynków rozwiniętych, w Polsce upowszechnił się model obligacji o zmiennym oprocentowaniu, co dotyczy zarówno obligacji korporacyjnych, jak i częściowo skarbowych, ale także oszczędnościowych, również skarbowych. Zmienne oprocentowanie częściowo chroni inwestorów przed skutkami wzrostu inflacji (to już widzimy) i ryzykiem wzrostu stóp procentowych, które boleśnie dotyka teraz posiadaczy papierów o stałym oprocentowaniu i długim terminie wykupu. 

Emil Szweda

Główny Analityk
Michael / Ström Dom Maklerski

Wszelkie przedstawione analizy, komentarze i konkluzje stanowią osobiste poglądy autora wyrażone w oparciu o posiadaną fachową wiedzę dotyczącą funkcjonowania rynku finansowego.

Niniejszy materiał jest publikacją handlową Michael / Ström Dom Maklerski S.A.  z siedzibą w Warszawie:

a. nie stanowi rekomendacji w ramach usługi doradztwa inwestycyjnego w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi;

b. nie jest badaniem inwestycyjnym w rozumieniu rozporządzenia delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniające go dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy;

c. nie spełnia standardów rekomendacji inwestycyjnej określonych w rozporządzeniu delegowanym Komisji (UE) 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającym rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów. 

udostępnij