Obligacje korporacyjne podzielić możemy według dwóch podstawowych kryteriów –oprocentowania oraz zabezpieczenia. Do tego dodać możemy podział ze względu na rodzaje rzadko spotykane na rynku polskim (ratingi inwestycyjne, partycypacyjne, zamienne) czy specyficzne dla danych branż (podporządkowane). Co jeszcze warto wiedzieć inwestując na rynku obligacji korporacyjnych? Czyli rynku wartym ponad 50 mld zł, a mówimy wyłącznie o obligacjach notowanych na rynku giełdowym Catalyst.

Typ oprocentowania

Dwa podstawowe typy oprocentowania to zmiennokuponowe oraz stałokuponowe. Obligacja o stałym oprocentowaniu ma z góry określone i znane oprocentowanie np. 6 proc. w skali roku. Obligacja zmiennokuponowana to taka, której oprocentowanie posiada komponent stały (marża) oraz komponent zmienny (w Polsce głównie WIBOR).

W przypadku obligacji o zmiennym kuponie oprocentowanie obligacji może wynosić np. 4 proc. (marża) + WIBOR3M (część zmienna, aktualnie 5,80 proc.) = 9,80 proc. (całkowite oprocentowanie). Jak często zmienia się część zmienna? Dla WIBOR3M co 3 miesiące, a dla WIBOR6M co 6 miesięcy.

Płynie z tego prosty wniosek, że podczas spadku stóp procentowych najlepiej posiadać obligacje stałokuponowe kupione podczas wysokich stóp procentowych, ewentualnie obligacje o zmiennym kuponie, ale oparte o WIBOR6M, który zmienia się co 6 miesięcy. Odwrotnie dla cyklu podwyżek stóp procentowych.

Warto wspomnieć również o obligacjach zerokuponowych. To znaczy takich, które w ogóle nie są oprocentowane. Zarobek odbywa się wtedy poprzez wzrost wartości nominalnej obligacji. Przykładowo – kupujemy roczną obligacje za 90 zł, a następnie jest ona wykupowana przez emitenta za 100 zł. Jak łatwo policzyć obligacje nie wypłacała odsetek, ale poprzez jej wykup za cenę wyższą niż kwota zakupu – zarobiliśmy ponad 11 proc. w skali roku.

Kolejnym popularnym i istotnym rodzajem obligacji zmiennokuponowej jest obligacja indeksowana o inflację. I chociaż tyczy się on głównie obligacji skarbowych to jest na tyle istotny, że warto go omówić. Obligacje indeksowane o inflacje również mają komponent stały (marża) oraz komponent zmienny oparty o inflację (np. wskaźnik CPI publikowany przez GUS). I w takim przypadku oprocentowanie naszych obligacji zależy od poziomu inflacji, de facto dając nam ochronę przed wzrostem cen. Przykładowo obligacja taka może być oprocentowana na 2 proc. (marża) + inflacja (np. 6 proc.) = 8 proc. w skali roku. Czyli 2 proc. (marża) powyżej inflacji.

 

Rodzaj zabezpieczenia lub jego brak

Wszystkie obligacje korporacyjne są zabezpieczone lub niezabezpieczone. Biorąc pod uwagę, że podstawowe ryzyko związane z obligacjami firm to ryzyko kredytowe (upadku emitenta) kwestia zabezpieczenia jest bardzo istotna. Obligacje zabezpieczone to takie, które w warunkach emisji posiadają ustanowione i jasno określone zabezpieczenie – np. hipoteka na nieruchomości, zastaw na określonym aktywie, poręczenie osoby fizycznej lub prawnej. W przypadku niewywiązywania się emitenta z obsługi obligacji (brak wypłaty odsetek czy wykupu obligacji) obligacje nie wchodzą do całkowitej masy upadłościowej emitenta, lecz w pierwszej kolejności zaspokajane są z przedmiotu zabezpieczenia (np. sprzedaż nieruchomości, na której zabezpieczone były obligacje). Dopiero jeżeli przedmiot zabezpieczenia nie wystarczy na zaspokojenie obligatariuszy – wchodzą oni do całkowitej masy upadłościowej. Obligacje zabezpieczone charakterystyczne są dla podmiotów małej i średniej wielkości, których ocena kredytowa nie jest na najwyższym poziomie.

Obligacje niezabezpieczone to natomiast obligacje, które nie posiadają żadnych zabezpieczeń. Emitują je zazwyczaj duże podmioty o bardzo dobrej kondycji finansowej, często posiadające ratingi inwestycyjne (Blue Chip). Choć kwestia ratingów w Polsce traktowana jest trochę po macoszemu i nie jest to czynnik niezbędny do emisji obligacji niezabezpieczonych.

To czy obligacje są zabezpieczone lub niezabezpieczone ma istotny wpływ na ocenę kredytową emitenta, jak i poziom ryzyka inwestycyjnego. Oprócz samej kwestii zabezpieczenia należy zwrócić szczególną uwagę na kwestie jakości zabezpieczenia – hipoteka na nieruchomości na 1 miejscu to zupełnie inna jakość niż na miejscach dalszych. Jakość poręczenie co oczywiste zależy od kondycji finansowej poręczającego. Zastaw np. na akcjach – często może się okazać średnim pomysłem – bo ile warte są akcje podmiotu, który nie może spłacić swoich obligacji. Również kwestia wyceny zabezpieczeń jest szalenie istotna – i dotyczy to zarówno nieruchomości (ich wycena może być zawyżona i nie pokrywać całości kwoty obligacji), jak i np. znaków towarowych, których wartość immanentnie związana jest z kondycją finansową przedsiębiorstwa.

 

Rzadziej spotykane rodzaje obligacji to np.:

Obligacje partycypacyjne – oprócz klasycznego oprocentowania, dają one obligatariuszom prawo do udziału (partycypacji) w zyskach emitenta/danego projektu. Przykładowo – oprocentowane są na 8 proc. (stałe w skali roku) plus 20 proc. udziału w zyskach emitenta. 20 proc. zysku emitenta trafia proporcjonalnie do obligatariuszy dając im oprocentowanie wyższe niż minimum 8 proc. stałe.

Obligacje Zamienne – dają one prawo obligatariuszowi lub emitentowi do konwersji obligacji na akcje. Oprócz tego zazwyczaj posiadają określone oprocentowanie. Przykładowo każdą obligacje można po określonym czasie/wydarzeniu zamienić na określoną liczbę akcji. Jeżeli wartość emitenta rośnie może okazać się, że zamiana obligacji na akcje jest dużo bardziej opłacalna niż wykup obligacji. Obligacje te charakterystyczne są dla firm na wczesnym etapie rozwoju.

Obligacje o ratingu inwestycyjnym – obligacje emitentów posiadających rating inwestycyjny nadany przez agencję ratingową (S&P, Moody’s, Fitch). Agencja ratingowa ocenia ryzyko kredytowe emitenta i na tej podstawie nadaje mu rating. Teoretycznie oczywiście im wyższa ocena ratingowa tym niższe ryzyko. W praktyce ratingi są bardzo rzadko spotykane w Polsce i tyczą się głównie obligacji Blue Chip (Orlen, PZU itp.).

Obligacje podporządkowane – charakterystyczne dla sektora finansowego (banki, ubezpieczyciele). W dużym skrócie – obligacje te są na samym końcu kolejki do spłaty w przypadku upadku emitenta. W zamian za większe ryzyko są one wyżej oprocentowane. W przypadku bankructwa emitenta, posiadacze takich obligacji zazwyczaj tracą 100 proc. kapitału.

To podstawowe typy obligacji korporacyjnych. Ich omówienie daje pewien teoretyczny pogląd na podstawy tego rynku. Jednak jednym z najistotniejszych elementów inwestycji jest stosunek zysku do ryzyka. A przy jego określeniu najważniejsza jest analiza kredytowa emitenta. Czyli po prostu to, czy jego sytuacja finansowa pozwoli na spłatę jego zadłużenia. W kolejnych częściach tego cyklu zajmiemy się zatem podstawami analizy kredytowej, kwestią określenia jakości zabezpieczeń, omówimy rynek obligacji w Polsce (jego wartość, główne branże, emitentów), a także pochylimy się nad kwestią zdywersyfikowanego portfela obligacji korporacyjnych.

 

Szymon Gil 
Makler Papierów Wartościowych
Michael / Ström Dom Maklerski 

Wszelkie przedstawione analizy, komentarze i konkluzje stanowią osobiste poglądy autora wyrażone w oparciu o posiadaną fachową wiedzę dotyczącą funkcjonowania rynku finansowego.

Niniejszy materiał jest publikacją handlową Michael / Ström Dom Maklerski S.A. z siedzibą w Warszawie:

a. nie stanowi rekomendacji w ramach usługi doradztwa inwestycyjnego w rozumieniu ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi;

b. nie jest badaniem inwestycyjnym w rozumieniu rozporządzenia delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniające go dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy;

c. nie spełnia standardów rekomendacji inwestycyjnej określonych w rozporządzeniu delegowanym Komisji (UE) 2016/958 z dnia 9 marca 2016 r. uzupełniającym rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w odniesieniu do regulacyjnych standardów technicznych dotyczących środków technicznych do celów obiektywnej prezentacji rekomendacji inwestycyjnych lub innych informacji rekomendujących lub sugerujących strategię inwestycyjną oraz ujawniania interesów partykularnych lub wskazań konfliktów interesów.