Sztuka inwestowania polega na racjonalnym doborze składników portfela, tak aby osiągnąć zakładany zysk przy akceptowalnym poziomie ryzyka.

Panaceum na dekoniunkturę

Miniony rok mógł zniechęcić nawet wytrawnych inwestorów do inwestowania w akcje na warszawskiej Giełdzie Papierów Wartościowych. Obecne otoczenie rynku akcji również nie napawa optymizmem. Niemniej często w sytuacjach, w których inwestorzy stracą zupełnie optymizm okazuje się, że w cenach akcji uwzględnione są już wszelkie negatywne czynniki, a pominięty wpływ pozytywnych. Ostatecznie nierzadko są to najlepsze momenty do zajęcia pozycji na rynku akcji. Trudne czasy na rynku powinny więc oznaczać odpowiednie dostosowanie udziału akcji w portfelu inwestycyjnym, a nie zupełny odwrót od nich.

Złagodzenie skutków ewentualnej dekoniunktury na rynku akcji mogą przynieść inwestycje w obligacje przedsiębiorstw. Przynoszą one określone dochody odsetkowe, a ich rynkowe notowania nie są tak zmienne jak akcji. Mają także określony termin zapadalności, w którym dopóki sytuacja ekonomiczno-finansowa Emitenta na to pozwala, Inwestor odzyskuje całość zainwestowanej kwoty niezależnie od bieżących notowań rynkowych.

Porównując obligacje i akcje danego przedsiębiorstwa należy wskazać, że stopa zwrotu z inwestycji w takie papiery w obu przypadkach uzależniona jest od sytuacji ekonomiczno-finansowej Emitenta. Jednak w przypadku obligacji jedynie skrajne zmiany standingu finansowego Emitenta istotnie wpływają na stopę zwrotu uzyskiwaną przez inwestora. W standardowej sytuacji nawet bardzo optymistyczne scenariusze nie przyczynią się do uzyskania ponadprzeciętnych stóp zwrotu, ale także brak wzrostu, czy nawet niewielkie problemy Emitenta z reguły okażą się problemami akcjonariuszy, pozostając bez istotnego wpływu na obligatariuszy. Taka charakterystyka instrumentu powoduje, że u inwestorów oczekujących umiarkowanych stóp zwrotu i ryzyka obligacje stabilnych, transparentnych spółek stanowią istotną część całego portfela.

Dla inwestora nieoczekującego fajerwerków kluczowe pozostaje skupienie się na stabilnych, transparentnych emitentach, a nie spółkach bardzo małych, z ryzykowną strategią wzrostową, o czym dobitnie przekonali się inwestorzy rynku Catalyst w ostatnim roku. Także zabezpieczenia emisji w polskim reżimie prawnym często okazują się mało skutecznym źródłem odzyskania środków. Często ze względu na swój charakter okazują się ciężko zbywalne.

Budując portfel inwestycyjny należy także pamiętać, że poza dywersyfikacją pomiędzy klasami aktywów, bardzo ważna jest także odpowiednia dywersyfikacja w ramach poszczególnych instrumentów. Cały portfel inwestycyjny powinien składać się z portfeli odpowiednio akcji, obligacji oraz innych instrumentów. Budowa portfela zaczyna się od procentowego podziału inwestowanych środków na klasy aktywów w zależności od skłonności do ryzyka. Istotne znaczenie ma też dywersyfikacja w ramach danej klasy aktywów. Efekty statystyczne zaczynają działać przy liczbie aktywów większej niż 30, jednak wraz z ich liczbą wzrastają koszty transakcyjne. Bardzo ważnym kryterium doboru aktywów do portfela jest korelacja zmian ich cen – zbyt duża niweluje skutki dywersyfikacji.

Polski rynek długu

Czy w Polsce inwestorzy mają duże możliwości inwestowania w obligacje przedsiębiorstw? Najprościej inwestować na Catalyst - rynku dłużnych instrumentów finansowych organizowanym przez GPW i spółkę BondSpot. Jest to jednak rynek niepłynny. Emisje niepubliczne są trudniej dostępne i zazwyczaj kierowane do wybranych inwestorów, którymi są głównie klienci domów maklerskich i banków.

Wartość obligacji polskich przedsiębiorstw kształtuje się na poziomie 6% PKB, co stawia nas daleko za rynkami rozwiniętymi, gdzie ten wskaźnik wynosi kilkadziesiąt a nawet przekracza 100%. Jednak od kilku lat obserwujemy w Polsce symptomy poprawy sytuacji na rynku obligacji. Dane Fitch Polska z ostatnich lat wskazują na zwiększenie dynamiki wzrostu wartości emisji obligacji korporacyjnych, których wartość od 2009 roku wzrosła o ponad 400% przekraczając poziom 60 mld zł. Tylko w ubiegłym roku przedsiębiorstwa uplasowały na rynku obligacje o wartości około 20 mld zł. Rozwojowi rynku obligacji korporacyjnych sprzyjał m.in. kryzys finansowy. Banki zaostrzyły wówczas procedury ostrożnościowe, co utrudniało przedsiębiorstwom uzyskanie kredytu lub pożyczki. Dziś przedsiębiorstwa odchodzą od finansowania krótkoterminowymi papierami dłużnymi i coraz częściej chętnie emitują obligacje na kilkuletnie terminy. To poprawia inwestorom detalicznym warunki inwestowania  na rynku długu. Jednak do ideału droga daleka.

Polskie firmy emitują najczęściej obligacje o oprocentowaniu zmiennym opartym o bazę, jaką jest WIBOR. Niektóre, szczególnie duże spółki, przeprowadziły emisje obligacji o stałym oprocentowaniu. Taka struktura ofert wynika z oczekiwań inwestorów. Przy papierach o stałym oprocentowaniu, ze względu na niską płynność rynku zarządzający portfelami mieliby duże trudności z dostosowaniem portfeli przy zmianach stóp procentowych, co w konsekwencji uniemożliwiałoby zarządzanie ryzykiem stopy procentowej. Niska płynność rynku z kolei związana jest z podejściem inwestorów, którzy kupują obligacje z zamiarem trzymania do dnia wykupu mając na względzie przychody odsetkowe. Spekulowanie na cenach obligacji w polskich warunkach nie jest zyskowne, bowiem zmienność tego rynku jest niska. Wiele obligacji znalazło się w portfelach funduszy, które inwestują długoterminowo. Stąd papiery te nie zostaną wystawione na sprzedaż.

Miarą zyskowności inwestycji w obligacje przedsiębiorstw jest mBank Polish Corporate Bond Index. Został on zaprojektowany do monitorowania wyników uzyskiwanych przez obligacje korporacyjne w Polsce na podstawie stopy całkowitego zwrotu wyłącznie w oparciu o najbardziej płynne obligacje notowane na rynku Catalyst. W skład tego indeksu wchodzą obligacje według klasyfikacji Catalyst, zarówno o stałym, jak i zmiennym oprocentowaniu. W okresie ostatnich trzech lat wartość Polish Corporate Bond Index wzrosła o 15%.

Wyższym poziomem bezpieczeństwa i wysoką płynnością charakteryzują się polskie obligacje skarbowe. Instrumenty te nie dają potencjału dużych zarobków lecz stanowią alternatywę dla osób niezamierzających podejmować ryzyka, a jednocześnie preferujących możliwość szybkiego dostępu do środków pieniężnych. W praktyce rentowność obligacji skarbowych z nawiązką rekompensuje inflację. Duża płynność oraz niewielkie ryzyko powoduje, że dla papierów skarbowych znajdzie się miejsce w większości portfeli inwestycyjnych (często dla inwestorów prywatnych alternatywę stanowią krótkoterminowe depozyty bankowe).  Inwestując w obligacje skarbowe należy pamiętać, że pomimo, iż w ich przypadku ryzyko kredytowe uznawane jest za niewielkie, w przypadku długoterminowych papierów o stałym oprocentowaniu inwestycja może w odpowiednich warunkach (tj. spadku stóp procentowych) pozwolić zarobić dużo więcej, niemiej niesie ze sobą duże ryzyko stopy procentowej (straty w przypadku wzrostu stóp procentowych).

Obecnie rentowności polskich dziesięcioletnich obligacji skarbowych kształtują się poziomie 3,0% a obligacji pięcioletnich 2,2%. Natomiast rentowność obligacji, którym do wykupu pozostały dwa lata wynosi jedynie 1,5%.

A może kruszec…

Ważnym dodatkiem do tradycyjnych papierów wartościowych w portfelu inwestycyjnym mogą być aktywa alternatywne, do których zalicza się złoto. Niestety ostatnie lata nie pozwoliły zarobić na tym kruszcu. W 2011 roku skończyła się passa zyskownych inwestycji w złoto. W ciągu 10 lat cena złota wzrosła z 250 do 1920 dolarów za uncję. W tym okresie silnym impulsem wzrostowym był ostatni kryzys finansowy, kiedy złoto zostało uznane za bezpieczną przystań wśród burzliwych rynków finansowych. Od tamtego szczytu do chwili obecnej cena złota spadła o połowę i w ubiegłym roku wyniosła średnio 1.160 dolarów. Jednak dla polskiego inwestora istotna jest cena wyrażona w złotych a ta zależy nie tylko od notowań złota lecz również od kursu złotego. I tak, na koniec ubiegłego roku cena szlachetnego kruszcu wyrażona z złotych była o 21% niższa niż trzy lata wcześniej, natomiast w okresie ubiegłego roku spadła o 2,8%. Błędem byłoby uznanie, że inwestowanie w złoto nie ma sensu. Wprawdzie od złota nie ma dywidendy ani odsetek jak od akcji i obligacji lecz inwestycje w ten kruszec mają inną specyfikę i traktowane są jako alternatywne. Złoto nigdy nie stanie się bezwartościowe, bez względu na sytuację ekonomiczną i polityczną na świecie. Nie można go wyprodukować w dowolnej ilości jak drukuje się pieniądze, a jego naturalne zasoby są ograniczone. Akceptowane jest na całym świecie a jego wycena jest ogólnie dostępna. Złoto nigdy nie bankrutuje, natomiast w przypadku upadłości emitenta akcji czy obligacji jego walory stają się bezwartościowe. Dlatego warto mieć w portfelu na trudne czasy trochę złota.

Obligacje górą

Analizując wybrane okresy widzimy, że tylko inwestycje w obligacje zapewniły ochronę kapitału a nawet przyniosły zyski. Szczególnie obligacje korporacyjne. Nie są to zyski spektakularne, jednak często okazywały się warte rezygnacji z zakupu akcji. Taki sposób inwestowania sprawdza się najlepiej w okresie dekoniunktury na rynku akcji. Jednak nie wiadomo, jak będzie kształtować się ona w przyszłości. Dlatego budując długoterminowo portfel inwestycyjny nie należy opierać się na jednym aktywie lecz wybierać spośród wielu – tradycyjnych i alternatywnych. Odpowiedni dobór składników portfela, których ceny są między sobą nisko skorelowane pozwoli ograniczyć ryzyko inwestycyjne. Nie może w nim zabraknąć dobrze wyselekcjonowanych obligacji korporacyjnych, które zapewnią stały dochód przy niskim poziomie ryzyka bez względu na sytuację rynkową. Natomiast w okresie koniunktury akcje przyczynią się do ponadprzeciętnego wzrostu wartości portfela.

Inwestor powinien mieć zawsze na uwadze, że nawet duży stopień dywersyfikacji portfela nie zwalnia go z odpowiedzialności za własną ocenę ryzyka związanego z pojedynczym emitentem.

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych GPW, mBank, London Bullion Market Association

 

Jan Mazurek
Ekspert
Michael/Ström Dom Maklerski